6月29日、30日，中国人民银行连续两日开展隔夜逆回购操作，合计投放流动性9000亿元，成为近期货币市场最受关注的事件。
与此前市场普遍预期不同，央行在两日的操作公告中均未披露隔夜逆回购的操作利率，仅公布了操作量，29日操作规模为3000亿元，30日操作规模为6000亿元。“给量不给价”的做法引发市场广泛讨论。
多位债市人士告诉记者，从近期公开表态来看，央行更希望把隔夜逆回购作为中性政策推出，该工具在当前阶段的定位更多是月末的流动性管理工具，其核心功能是精准“削峰填谷”，不宜将其解读为“类降息”或政策利率调整的信号。
那么，央行为何选择在月末进行操作？6月29日和30日适逢月末、季末时点，银行面临存款考核、流动性覆盖率等监管指标压力，通常倾向于减少资金融出，导致资金面季节性收紧。
上海金融与发展实验室执行主任董希淼向记者分析，6月末银行体系面临季节性考核带来的资金缺口，仅靠7天逆回购难以精准“削峰填谷”，而新增隔夜品种可更灵活地匹配日内波动需求。
多家机构也持类似判断。东方金诚首席宏观分析师王青认为，这意味着未来隔夜市场利率的稳定性会显著增强，将为货币政策框架进一步转向利率调控奠定基础。华泰证券最新研报指出，央行收窄利率走廊、启用隔夜逆回购工具、中期借贷便利（MLF）转为净投放，更多是为了完善货币政策框架和细化流动性管理，短期影响偏中性，不宜过度解读为增量宽松。
保持银行间拆借利率平稳
从操作机制来看，隔夜逆回购可以通俗理解为：当银行体系短期资金紧张时，商业银行可以把手里的合格债券作为质押品，向央行借入为期一天的资金。操作采用固定利率、数量招标方式，利率由央行确定，各银行根据自身流动性需求申报数量，由央行最终确定投放规模。
当银行体系流动性偏紧时，央行通过隔夜逆回购向市场注入短期资金，银行手中的可支配资金增加，银行间相互拆借的利率得以保持相对平稳。这意味着银行的资金成本稳住了，进而有助于将房贷、经营贷等贷款利率维持在相对合理的水平，同时理财产品的收益表现也能趋于稳定。
这一操作是此前央行在2026陆家嘴论坛上宣布的增量政策的具体落地。6月17日，中国人民银行行长潘功胜明确表示将进一步丰富公开市场操作工具箱，适时增加隔夜逆回购品种。6月25日，央行正式公告于29日、30日开展操作，从预告到落地不足两周。
光大证券固定收益首席分析师张旭向记者表示，现阶段不宜将隔夜逆回购简单理解为宽松信号。他指出，部分投资者认为隔夜逆回购利率是DR001乃至整个金融市场的“锚”。隔夜逆回购利率设在哪里，DR001就会走向哪里，但现阶段并非如此。目前隔夜逆回购只是在月末这样的特殊时点操作，而大多数时间不操作，显然不具有持续锚定DR001的作用。
张旭进一步强调，从实际功能来看，当前隔夜逆回购的核心价值在于为银行体系流动性提供精准管理工具。以6月30日为例，央行通过隔夜逆回购向金融体系投放6000亿元流动性，该笔资金于7月1日到期，恰好与季末流动性需求增加、下季初需求回落的季节性变化精准匹配。
张旭指出，如果这6000亿元通过7天期逆回购投放，则从7月1日至7月6日期间，市场流动性可能面临过于充裕的局面。因此，他建议一般市场投资者将隔夜逆回购视为数量型工具，避免赋予其过多的利率指引含义。
东方金诚首席宏观分析师王青也告诉记者，本次央行未公布隔夜逆回购操作利率，可能有两个原因：一是当前主要强调其数量调控意义，而非价格调控作用；二是当前隔夜逆回购主要是对7天期逆回购的补充，操作模式有待逐步成熟。
记者还了解到，市场热议“隔夜利率能否成为新的政策利率”，与央行此次操作的招标方式有关。隔夜逆回购与7天逆回购均采用“固定利率、数量招标”模式，这与14天逆回购及MLF的“固定数量、利率招标、多重价位中标”模式形成对照。
对此，渣打银行首席经济学家丁爽近日在媒体交流会上表示，目前7天逆回购利率仍是唯一的政策利率，央行也不希望市场形成“多种政策利率并存”的认知，以免造成货币政策信号的混淆。即便未来政策利率要向隔夜利率过渡，也需要先培育与之配套的衍生产品市场，特别是挂钩隔夜利率的利率互换市场。
能否常态化操作备受关注
隔夜逆回购是否会成为常态化操作，是市场关注的另一个核心问题。从央行目前披露的信息来看，这个答案尚不明朗。
6月25日，央行公告明确仅在6月29日、30日两天“增加”隔夜逆回购操作品种。曾在央行公开市场业务处任职的中信证券首席经济学家明明认为，央行“指定日期”以及“增加操作”的表述，可能意味着该品种的操作频率未必是常态化的。
天风证券固收首席分析师谭逸鸣指出，尽管隔夜逆回购同样采用固定利率、数量招标方式，但当前其操作利率并不承担政策利率的角色，操作时点也不固定，因此操作利率也有可能根据市场需求进行动态调整。
“相较于价格，操作频率可能是更为关键的观察变量，它直接决定了这一新增工具的定位。”国盛证券首席经济学家杨业伟坦言。如果隔夜逆回购操作仅在资金面阶段性偏紧时临时使用，操作规模有限且不规律，那么其功能定位更类似于流动性稳定工具，市场不应将其等同于新的政策利率。
杨业伟表示，从央行提前公告、仅在6月29日和30日开展操作的方式来看，恰逢半年末时点，银行体系面临季节性考核压力，流动性需求上升，央行此举似乎更侧重于应对短期流动性波动，保障跨半年资金面平稳。
不过，也有业内人士对此持更为乐观的预期。王青判断，未来隔夜逆回购有望常态化操作，并在条件成熟时成为主要的政策利率，利率水平也会适时公布。在他看来，当前隔夜逆回购主要是对7天期逆回购的补充，操作模式有待逐步成熟，但常态化只是时间问题。
民生银行首席经济学家温彬则从工具完备性的角度分析称，当前央行流动性管理工具的期限已覆盖7天、14天、3个月、6个月、1年和长期，新增的隔夜逆回购恰恰补充了期限为1天的工具，进一步丰富了流动性投放方式，更好满足金融机构多样化流动性需求，体现了央行对短端流动性的精细化管理。
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